在嚴(yán)格執(zhí)行退市制度的A股市場(chǎng)中，退市昆機(jī)、退市吉恩已走到盡頭。昨日，兩公司同時(shí)完成了各自在A股市場(chǎng)的“謝幕表演”，在退市整理期的最后一日，分別以1.47元/股和1.38元/股的收盤(pán)價(jià)，留下最后一個(gè)背影。

相較于同為國(guó)企身份退市的長(zhǎng)油，昆機(jī)和吉恩的退市整理期并不那么富有戲劇色彩。一方面，退市機(jī)制運(yùn)行的常態(tài)化，讓退市整理期的股價(jià)相對(duì)平穩(wěn)；另一方面，無(wú)論就話題性還是典型性而言，這兩家公司都無(wú)法同“央企退市第一股”的長(zhǎng)油相比較。

不同的退市公司，背后的退市故事卻一樣令人唏噓。長(zhǎng)油的退市可作為航運(yùn)業(yè)在周期高點(diǎn)盲目擴(kuò)張的縮影，而退市吉恩則是栽在了海外大肆“抄底”時(shí)的過(guò)于自信。這家定增市場(chǎng)曾經(jīng)的紅人，一度廣受基金青睞，曾因手握4倍于國(guó)內(nèi)鎳儲(chǔ)量資源而被券商研報(bào)大加贊美。然而，一朝跌落神壇，便遭市場(chǎng)拋棄。

豪賭：急速大舉“抄底”

退市吉恩為何會(huì)走上這條不歸路？悲劇皆因“抄底”。

“吉恩鎳業(yè)”的海外擴(kuò)張始于2009年，彼時(shí)曾被公司看作絕佳的抄底時(shí)機(jī)。“2009年，公司要抓住低成本介入資源的最佳時(shí)機(jī)，進(jìn)一步加大礦產(chǎn)資源整合力度，通過(guò)資本運(yùn)營(yíng)加強(qiáng)和擴(kuò)大國(guó)內(nèi)外礦產(chǎn)資源開(kāi)發(fā)合作，拓展資源市場(chǎng)，解決今天問(wèn)題，創(chuàng)造明天空間。”這是2008年吉恩鎳業(yè)披露的新年發(fā)展計(jì)劃。當(dāng)時(shí)，鎳價(jià)大幅下跌，公司業(yè)績(jī)下滑70%以上。但樂(lè)觀的公司深感這是形勢(shì)賦予的良好機(jī)會(huì)，并在2009年開(kāi)始馬不停蹄地開(kāi)展海外收購(gòu)。

以“拳頭項(xiàng)目”之一的加拿大皇家礦業(yè)為例，收購(gòu)價(jià)合計(jì)1.485億加元，折合人民幣約9.425億元，收購(gòu)資金主要源于自有資金及銀行貸款。據(jù)公司測(cè)算，截至2009年3月底，賬面貨幣資金為14.86億元，而且公司稱(chēng)跟蹤項(xiàng)目近一年時(shí)間，已做了必要的資金準(zhǔn)備。當(dāng)時(shí)，公司的資產(chǎn)負(fù)債率僅為47%，若本次收購(gòu)成功，公司只需再增加5億元左右銀行借款，資產(chǎn)負(fù)債率上升至52%左右；如若2009年公司定增再融資成功，則資產(chǎn)負(fù)債率又將降至44%左右，這是一個(gè)非常理想的數(shù)字。

僅2009年一年，公司就要約收購(gòu)了皇家礦業(yè)，控股加拿大Liberty Mines Inc.公司，成為加拿大Victory Nickel Inc.公司和澳大利亞metallica Minerals Ltd.公司的第一大股東，獲得境外權(quán)益鎳金屬儲(chǔ)量逾40萬(wàn)噸。

同時(shí)鋪開(kāi)多個(gè)項(xiàng)目，且此前并無(wú)海外經(jīng)營(yíng)礦產(chǎn)資源的經(jīng)驗(yàn)，給日后危機(jī)爆發(fā)埋下了隱患。

而當(dāng)時(shí)，野心已被海外收購(gòu)激活的公司還瞄準(zhǔn)了其他項(xiàng)目。2011年，公司股東大會(huì)通過(guò)定增方案，將募資不超過(guò)60億元，全部投向“印尼紅土礦冶煉（低鎳锍）項(xiàng)目”。盡管2013年5月該方案被證監(jiān)會(huì)否決，但公司的“胃口”可見(jiàn)一斑。

輕敵：“暫時(shí)的”困難

當(dāng)時(shí)的吉恩鎳業(yè)意氣風(fēng)發(fā)，出入公司股東榜的都是抱團(tuán)的基金，一切似乎很順利。然而，就在公司不斷加碼海外項(xiàng)目的過(guò)程中，問(wèn)題已經(jīng)出現(xiàn)，但公司只將之視為暫時(shí)的、可以克服的困難。

自打涉足海外項(xiàng)目后，公司自身經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)持續(xù)下滑，2009年至2011年，凈利潤(rùn)分別較上年下滑48%、6%、70%；其中，2011年公司年報(bào)還被出具帶解釋性說(shuō)明的無(wú)保留意見(jiàn)。2012年，公司開(kāi)始出現(xiàn)虧損。不斷的投入讓資產(chǎn)負(fù)債率大幅上升，從2009年末的55.43%飆升至2012年底的接近82%，遠(yuǎn)高于同類(lèi)上市公司。同時(shí)，截至2012年底，公司流動(dòng)負(fù)債達(dá)到101億元，遠(yuǎn)超出流動(dòng)資產(chǎn)54億元，營(yíng)運(yùn)資本為-47億元，已引起年報(bào)審計(jì)機(jī)構(gòu)的關(guān)注。

但公司還是認(rèn)為，這只是暫時(shí)的問(wèn)題。“由于公司收購(gòu)、投資建設(shè)的境外項(xiàng)目目前處于建設(shè)階段，大部分資金來(lái)源于銀行短期借款，導(dǎo)致?tīng)I(yíng)運(yùn)資本短期內(nèi)為負(fù)數(shù)，這是暫時(shí)的。隨著皇家礦業(yè)Nunavik鎳礦等項(xiàng)目的建成投產(chǎn)，公司的盈利能力和流動(dòng)比率等財(cái)務(wù)指標(biāo)將大幅改善。”公司在2012年年報(bào)中如此表示。

改善的方法是用一場(chǎng)巨額定增來(lái)“豪賭”未來(lái)。在2013年5月定增方案被否后，2013年底，公司再度推出了60億元定增方案，這一次，巨額募資不再是投向新項(xiàng)目，而是用于償還銀行及其他機(jī)構(gòu)借款。正是這次定增的參與方，見(jiàn)證且經(jīng)歷了吉恩鎳業(yè)退市風(fēng)險(xiǎn)的全面爆發(fā)。這次定增也大幅稀釋了公司大股東昊融集團(tuán)的控制力，其持股比例由54%降到27%左右。這被認(rèn)為是導(dǎo)致公司退市的深層次原因之一。

而在當(dāng)時(shí)，公司依然手握著“資源版圖”憧憬未來(lái)，期待皇家礦業(yè)成為“造血機(jī)器”。“經(jīng)過(guò)過(guò)去幾年的努力，公司已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了資源戰(zhàn)略目標(biāo)。目前在境外擁有權(quán)益鎳金屬儲(chǔ)量達(dá)到60余萬(wàn)噸，是公司國(guó)內(nèi)鎳金屬儲(chǔ)量的4倍多，在加拿大擁有面積超過(guò)3000平方公里的探礦區(qū)域。”公司在年報(bào)中直言，2009年以來(lái)公司始終處于投資的“建設(shè)期”，目前“建設(shè)期”基本結(jié)束，即將進(jìn)入投資的“回報(bào)期”。

當(dāng)時(shí)，各方對(duì)皇家礦業(yè)的潛質(zhì)不吝贊美之詞。2014年3月，皇家礦業(yè)Nunavik銅鎳礦項(xiàng)目正式投產(chǎn)，獲不少券商看好，在一份研究報(bào)告中，盡管公司2014年上半年僅實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)384萬(wàn)元，但研究員還是首次給予公司“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)，稱(chēng)考慮到成長(zhǎng)性及鎳價(jià)上漲，給予目標(biāo)價(jià)18.65元/股，對(duì)應(yīng)2015年100倍PE。

潰敗：走向退市誰(shuí)之過(guò)

“建設(shè)期”要比預(yù)想的漫長(zhǎng)，而“收獲期”始終未曾到來(lái)。2014年，公司虧損5.4億元，皇家礦業(yè)成為了拖累。將90%資產(chǎn)投注于皇家礦業(yè)的境外子公司吉恩國(guó)際，除了在2014年皇家礦業(yè)投產(chǎn)當(dāng)年略有盈利外，到2015年虧損已超過(guò)9億元。

后來(lái)的事情已為市場(chǎng)熟知。2015年，公司籌劃重組失利，同時(shí)曝出巨虧，因連續(xù)兩年虧損被實(shí)施*ST。2016年，危機(jī)進(jìn)一步擴(kuò)大。公司先后曝出大股東所持股份被輪候凍結(jié)，董事長(zhǎng)吳術(shù)涉嫌單位行賄被立案?jìng)刹榈认?，同時(shí)，貸款出現(xiàn)大面積逾期。當(dāng)年10月，公司停牌自救且在2017年初重組失敗復(fù)牌，并預(yù)告2016年全年繼續(xù)虧損，參與2014年定增的3家基金面臨所持股票尚未解禁就遭暫停上市的境遇。至此，吉恩鎳業(yè)以一種突然爆發(fā)的方式，讓市場(chǎng)接收到了公司已經(jīng)站到退市懸崖邊上的信號(hào)，且此后再也無(wú)力回天。

回顧吉恩退市歷程，似乎每一步都不足以致命，但又步步深陷難以自拔，最后讓公司跌入退市深淵。表面上，公司海外資產(chǎn)的高占比、高投入、高舉債，與遲遲未能貢獻(xiàn)利潤(rùn)并不匹配，是其退市的原因。進(jìn)一步看，吉恩鎳業(yè)2009年至今的十年發(fā)展歷程中，其實(shí)也有機(jī)會(huì)及時(shí)收縮戰(zhàn)線“止損”，但不知是決策失誤還是管理層大意，都選擇放任海外資產(chǎn)繼續(xù)“消耗”公司的資源。而且，當(dāng)年所謂的“抄底價(jià)”究竟是否合理，價(jià)格是否足夠便宜，其實(shí)也無(wú)足夠的論據(jù)支撐。同時(shí)，為籌資引入外部股東，大股東在整個(gè)過(guò)程中的話語(yǔ)權(quán)不斷削弱，最后顯得力不從心。

從一家明星企業(yè)變成退市典型，吉恩鎳業(yè)的境況足以作為投資警示。7月13日，公司股票將被摘牌，但從退市整理期的走勢(shì)看，或許還會(huì)有人賭其重新上市而萌生 “撿便宜”之心，就像當(dāng)年的吉恩鎳業(yè)。